Πολλοί προειδοποιούν για την πορεία των αγορών, μιλούν για εφησυχασμό και ότι ουσιαστικά "αποτιμούν την τελειότητα" και το πιο αισιόδοξο σενάριο στο διεθνές σκηνικό, δεδομένης της "δύναμης" και της ανθεκτικότητας που έχουν δείξει τα περιουσιακά στοιχεία υψηλού κινδύνου, με τις μετοχές να κινούνται γύρω από τα ιστορικά υψηλά τους και περαιτέρω μειώσεις επιτοκίων να έχουν ήδη προβλεφθεί, όπως επισημαίνει η Deutsche Bank. Αλλά η πραγματικότητα είναι ότι έχουμε ακούσει μια παρόμοια αφήγηση σε αρκετά σημεία αυτού του κύκλου, και οι αγορές συνέχισαν να καταγράφουν περαιτέρω κέρδη. Αυτό δεν σημαίνει ότι όλα είναι ρόδινα αυτή τη στιγμή - οι κίνδυνοι πληθωρισμού αποτελούν σαφή απειλή και υπάρχουν πολλοί λόγοι για τους οποίους είναι πιθανό να αυξηθεί, συμπεριλαμβανομένων των δασμών. Αλλά οι προοπτικές είναι πιο ισορροπημένες από ό,τι πολλοί τις θεωρούν, επομένως η ιδέα ότι οι αγορές υπερβάλλουν δεν ισχύει, ειδικά δεδομένων των φόβων που έχουμε ήδη δει τον τελευταίο μήνα, υποστηρίζει η γερμανική τράπεζα.
Επιχειρώντας να αποδείξει ότι οι αγορές δεν κάνουν λάθος να αποτιμούν ένα πολύ θετικό σενάριο, η Deutsche Bank περιγράφει πού βρίσκονται τα πράγματα αυτή τη στιγμή, τι σημαίνουν αλλά και τον έναν μεγάλο κίνδυνο που μπορεί να πυροδοτήσει το sell-off:
1. Υπάρχει ακόμη περιθώριο για ανοδική έκπληξη στην ανάπτυξη, καθώς οι επενδυτές είναι σαφώς νευρικοί μετά την πρόσφατη έκθεση για την απασχόληση στις ΗΠΑ. Αυτή η ανησυχία θυμίζει τι συνέβη το περασμένο καλοκαίρι, πριν από την ανάκαμψη, καθώς τα στοιχεία παρέμειναν αμετάβλητα.
Ειδικότερα, όπως σημειώνει η D.B., η πιο πρόσφατη έκθεση για την απασχόληση στις ΗΠΑ ήταν σαφώς απογοητευτική. Οι μισθοδοσίες αυξήθηκαν μόνο κατά 73.000 τον Ιούλιο και σημαντικές αναθεωρήσεις προς τα κάτω έδειξαν ότι ήταν ελάχιστα θετικές τον Μάιο και τον Ιούνιο, στις μόλις +19.000 και +14.000 αντίστοιχα. Αυτό οδήγησε σε μια προφανή ανατιμολόγηση της αγοράς, με τα συμβόλαια μελλοντικής εκπλήρωσης να τιμολογούν πιθανή μείωση των επιτοκίων τον Σεπτέμβριο από την Fed, ενώ η απόδοση του 2ετούς ομολόγου των ΗΠΑ μειώθηκε κατά -28 μονάδες βάσης εκείνη την ημέρα.
Αλλά από πολλές απόψεις, αυτό αντικατοπτρίζει ό,τι συνέβη το καλοκαίρι του 2024, εξηγεί η γερμανική τράπεζα. Τότε, είχαμε μια αδύναμη έκθεση για την απασχόληση στις αρχές Αυγούστου, με μια νέα αύξηση του ποσοστού ανεργίας. Αυτό αύξησε τους φόβους για ύφεση στις ΗΠΑ και υπήρξε επίσης αναταραχή στην αγορά μετά και το τέλος του carry trade του γιεν. Ωστόσο, καθώς οι εβδομάδες περνούσαν και τα δεδομένα συνέχιζαν να δείχνουν ότι η ύφεση είναι πολύ μακριά, τα risk assets σημείωσαν ισχυρή ανάκαμψη.
Κατά τη γερμανική τράπεζα, υπάρχει μεγάλη πιθανότητα να συμβεί ξανά ένα παρόμοιο σενάριο. Ακόμη και αν λάβουμε υπόψη τις εκθέσεις για την απασχόληση (σαφώς αναμένονται περαιτέρω αναθεωρήσεις), εξακολουθούν να μην σηματοδοτούν ύφεση στις ΗΠΑ. Επιπλέον, οι δείκτες ανάπτυξης για το τρίτο τρίμηνο είναι επί του παρόντος ισχυροί, με αυτούς της Fed της Ατλάντα (2,5% σε ετήσια βάση) και της Fed της Νέας Υόρκης (2,1% σε ετήσια βάση) σε αξιοπρεπή κατάσταση. Άλλοι δείκτες όπως οι αιτήσεις για επίδομα ανεργίας, είναι περιορισμένοι, οι λιανικές πωλήσεις την Παρασκευή ήταν αξιοπρεπείς και το ποσοστό ανεργίας παραμένει σταθερό σε ένα εύρος 4% με 4,2% για πάνω από ένα χρόνο τώρα.
2. Κάποιοι υποστηρίζουν ότι ακόμη και αν η ανάπτυξη είναι ισχυρή αυτό θα μπορούσε να προκαλέσει μαζικά sell-offs, επειδή οι μειώσεις των επιτοκίων θα τιμολογηθούν. Η πρόσφατη ιστορία δείχνει ότι αυτό δεν χρειάζεται να ισχύει απαραίτητα, τονίζει η Deutsche Bank.
Ένα επιχείρημα για sell-off, όπως εξηγεί, είναι ότι αν δεν τιμολογηθούν μειώσεις των επιτοκίων, αυτό θα βλάψει τα risk assets. Αλλά αυτός ο κύκλος έχει επανειλημμένα δείξει ότι εξαρτάται από τον λόγο για τον οποίο δεν γίνονται οι μειώσεις των επιτοκίων.
Εάν οι μειώσεις των επιτοκίων δεν συμβούν για έναν "κακό" λόγο, όπως ο υψηλός πληθωρισμός, τότε οι αγορές μπορεί να καταγράψουν βουτιά, επισημαίνει η γερμανική τράπεζα. Αλλά αν πρόκειται για έναν "καλό" λόγο, όπως η ταχύτερη από την αναμενόμενη ανάπτυξη, αυτή η ανοδική πορεία της ανάπτυξης μπορεί να αντισταθμίσει την τιμολόγηση της μείωσης των επιτοκίων και τα risk assets μπορούν να συνεχίσουν να "τρέχουν".
Πρόσφατη εμπειρία αυτού του πλαισίου υπάρχει στο πρώτο εξάμηνο του 2024. Τότε, η αγορά μπήκε στο έτος τιμολογώντας γρήγορες μειώσεις των επιτοκίων από την Fed, αλλά αυτές δεν κατέληξαν να συμβούν μέχρι τον Σεπτέμβριο. Παρ' όλα αυτά, αυτό δεν σταμάτησε το ράλι, με τον S&P 500 να σημειώνει άνοδο άνω του +10% στο πρώτο τρίμηνο επειδή η ανάπτυξη ήταν απροσδόκητα ισχυρή και οι αγορές σταματήσαν να αποτιμούν τους κινδύνους ύφεσης.
3. Ο μεγαλύτερος κίνδυνος βρίσκεται αυτή τη στιγμή στην πλευρά του πληθωρισμού, δεδομένων παραγόντων όπως οι δασμοί, τα δημοσιονομικά κίνητρα και η καθυστερημένη επίδραση των προηγούμενων μειώσεων των επιτοκίων. Η εμπειρία του 2022 έδειξε πόσο προβληματικό μπορεί να είναι αυτό, καθώς θα εμπόδιζε την πραγματοποίηση των τιμολογημένων μειώσεων των επιτοκίων.
‘Όπως υπογραμμίζει η γερμανική τράπεζα, για τις αγορές ο πληθωρισμός είναι η βασική πρόκληση αυτή τη στιγμή. Την περασμένη εβδομάδα καταγράφηκε η ισχυρότερη μηνιαία αύξηση του Δείκτη Τιμών Παραγωγού (PPI) των ΗΠΑ από το 2022, και ο δομικός ΔΤΚ ήταν επίσης ο ταχύτερος των τελευταίων έξι μηνών. Επίσης, ο αντίκτυπος των δασμών δεν έχει ακόμη φανεί πλήρως, ενώ αναμένονται και άλλοι δασμοί προσεχώς.
Αυτός, όπως σημειώνει η Deutsche Bank, είναι ο παράγοντας που θα μπορούσε εύκολα να αποτρέψει τις μειώσεις των επιτοκίων. Ο ονομαστικός και ο δομικός πληθωρισμός βρίσκονται πάνω από τον στόχο του 2% της Fed για πάνω από τέσσερα χρόνια, επομένως είναι ήδη ένα περιβάλλον όπου θα είναι επιφυλακτική σχετικά με την πολύ γρήγορη μείωση των επιτοκίων.
Ιστορικά, μια πιο επιθετική Fed υπήρξε ένας από τους μεγαλύτερους καταλύτες για μεγάλες μαζικές ρευστοποιήσεις στις αγορές, αναφέρει η γερμανική τράπεζα. Το είδαμε αυτό το 2022 όταν υπήρξε μια τεράστια βουτιά στις αγορές περιουσιακών στοιχείων καθώς η Fed αύξησε επιθετικά τα επιτόκια. Ομοίως, στα τέλη του 2018 οι αυξήσεις των επιτοκίων της Fed ήταν ένας παράγοντας που συνέβαλε στις μαζικές ρευστοποιήσεις τότε. Έτσι, εάν οι πληθωριστικές πιέσεις συνεχιστούν, και υπάρχουν πολλοί λόγοι να συνεχιστούν, τότε οι αγορές θα μπορούσαν για άλλη μια φορά να εκπλαγούν εάν η Fed στραφεί επιθετικά.
Επιπλέον, το έχουμε ήδη δει να συμβαίνει αυτό φέτος, καθώς οι αγορές ξεκίνησαν το 2025 τιμολογώντας πλήρως μείωση των επιτοκίων στη συνεδρίαση του Ιουνίου, η οποία δεν υλοποιήθηκε.
4. Ωστόσο, ακόμη και με τον πληθωρισμό, μέρος του κινδύνου έχει ήδη προεξοφληθεί, επομένως μια καθοδική έκπληξη θα προσέφερε περαιτέρω στήριξη για τα risk assets, όπως είδαμε στα τέλη του 2023. Τα στοιχεία που ανακοινώθηκαν την περασμένη εβδομάδα για τον πληθωρισμό οδήγησαν σε τεράστιο ράλι στις αγορές επειδή κράτησαν ανοιχτή την πόρτα για μειώσεις επιτοκίων.
Η Deutsche Bank επισημαίνει πως οι κίνδυνοι για τον πληθωρισμό είναι εμφανείς αυτή τη στιγμή και οι αγορές το προεξοφλούν σε κάποιο βαθμό. Για παράδειγμα, το swap πληθωρισμού 1 έτους στις ΗΠΑ (μετρούμενο με βάση τον ΔΤΚ) βρίσκεται αυτή τη στιγμή στο 3,3%.
Αλλά επειδή οι αγορές το προεξοφλούν αυτό, σημαίνει ότι μια καθοδική έκπληξη θα προσέφερε μεγάλη υποστήριξη. Μόλις την περασμένη εβδομάδα, η γενικά αναμενόμενη απόδοση του ΔΤΚ οδήγησε στο μεγαλύτερο ράλι της εβδομάδας, κυρίως επειδή διατήρησε την προοπτική μείωσης των επιτοκίων από την Fed στο τραπέζι. Έτσι, εάν συμβεί μια καθοδική έκπληξη που θα εδραιώσει τις μειώσεις των επιτοκίων, υπάρχει μεγάλο περιθώριο για ανοδική δυναμική.
Το είδαμε αυτό να εκτυλίσσεται στα τέλη του 2023. Υπήρξε μια τεράστια άνοδος στις αγορές καθώς ο πληθωρισμός προκάλεσε έκπληξη καθοδικά, επειδή ξαφνικά σήμαινε ότι η Fed θα μπορούσε εύλογα να μετατοπιστεί σε μια πιο ήπια θέση. Αυτό επιβεβαιώθηκε στο dot plot τον Δεκέμβριο του 2023, όπου έδειξαν ότι θα ξεκινούσαν να μειώνουν τα επιτόκια, με 3 μειώσεις να έχουν προγραμματιστεί. Αυτό ήταν ένα εξαιρετικό περιβάλλον για τις αγορές, με τον S&P 500 να σημειώνει άνοδο +11,2% στο τέταρτο τρίμηνο του 2023.
